尖沙嘴分店不敵28.8萬天價月租結業 蜜雪冰城股價累瀉6成 香港3間門市執笠 外賣減價戰停火減收入 建主題樂園能否翻身?

「蜜雪冰城」也捱不住香港的天價舖租？繼元朗及沙田石門分店今年初結業之後，蜜雪冰城尖沙咀彌敦道分店近期亦執笠，據報該舖位最新月租叫價達28.8萬元，若以招牌果茶一杯15元計算，每月要賣近2萬杯飲品才夠交租。事實上，蜜雪集團（2097）過去一年亦疑因估值重估，陷入上市以來的最低潮，它的股價自去年12月起即連續7個月下跌，周三收市報253.8元，跌1.9%。若與一年前的618.5元歷史高位計算，更累瀉近6成，散戶損失慘重。這反映出市場真正質疑的不是蜜雪有沒有規模，而是高增長故事是否已經進入下半場甚至悄然告終。

近日結業的蜜雪冰城分店位於尖沙咀彌敦道良士大廈的地舖，據報舖位面積僅約613平方呎，現時放租月租叫價卻高達28.8萬港元；若以15港元一杯的流行果茶飲計算，每月要賣約19200杯才夠交租，即平均一天要賣640杯，這還未計算員工的薪金、飲品原材料及水電等必要開支。從香港生意人的角度來看，這不是單一門店管理問題，而是以薄利多銷方式營運的品牌，想在香港商業地段面對的結構性死局：因香港舖位租金、人工、物流與食材成本全都偏高，單靠高銷量未必足夠去把固定的高昂經營成本攤薄及扭虧為盈，致分店有機會陸續執笠。

蜜雪集團最強的武器，是內地加盟模式、中央採購和供應鏈規模。2025年公司營業收入335.6億元人民幣，按年升35.2%；股東應佔利潤58.87億元人民幣，按年升32.7%；全球門店近6萬間。這數字絕對不差，在中國手搖飲品行業中也算是首屈一指，但股價照樣跌，正正反映資金已由「看總店數」轉向「看單店質素、毛利率和現金回饋」。

有分析認為，蜜雪冰城的興衰，與2025年初的手搖飲品的「內捲」減價戰有關，因2025年初，內地三大外賣平台為搶生意，不斷提供補貼，令外賣手搖飲品平至不能置信，刺激了本身飲品已極便宜的蜜雪冰城銷量及收入均大增。因當時蜜雪冰城憑高性價比的雪糕、奶茶與咖啡產品，在內地外賣騎手協助下，一度做到價量齊升，盈利顯著增長。這促成蜜雪集團於去年3月上市後，在6月曾創出618.5元的股價歷史高位。

不過去年9月即使集團交出不錯的中期財報，公司股價竟仍在一周內累計跌幅超過15%，理由是市場對上半年高增長的可持續性存疑，頹勢或將延續。主因是去年5月外賣平台減價戰進入高峰導致外賣單量激增後，國家市場監管總局曾介入並約談三大外賣平台，要求理性競爭，不能割喉減價。至去年8月，三家平台已承諾規範經營。當時心水清的投資者，已預視到蜜雪冰城未來外賣銷售的數字會因減價戰結束而下跌，故蜜雪集團及同業如茶百道（2555）及古茗（1364）股價，去年底已開始受壓。

大行分歧變大，摩通最狠一刀劈向增長神話

最新一輪大行報告，焦點幾乎一致落在2026年毛利率壓力。高盛維持「買入」，但把目標價由493港元降至450港元，指出蜜雪冰城與幸運咖會放慢中國開店，轉向提升現有門店質素；大和亦把目標價由427港元降至350港元，維持「持有」，理由是冷鏈升級、鮮果鮮奶使用增加、咖啡佔比提升和員工福利改善，都會壓低毛利率。

最刺眼的是摩根大通，由「增持」大幅降至「減持」，目標價由521港元斬至270港元。摩通的邏輯很清楚：外賣平台補貼退場後，蜜雪過去靠低價與高頻消費撐起的銷量紅利或會降溫；幸運咖與蜜雪冰城亦可能出現內部競爭；公司由增長股轉為價值股的過程，估值倍數自然要向下壓。中信里昂較樂觀，上調目標價至424港元並維持「跑贏大市」，認為日均銷量仍可抵消同店銷售波動。問題是，市場暫時更願意相信保守劇本。

不派息不回購，H股全流通再添沽壓想像

蜜雪股價低殘，還有兩個資本市場訊號令散戶不舒服。第一，2025年賺近59億元人民幣，但公司自去年3月上市以來從未派息、從未回購。對仍處高速投資期的企業而言，不派息未必不合理；但當股價由高位暴跌近6成，而公司又未有明確回購或股東回報框架，資金自然會問：盈利增長究竟何時變成小股東回報？尤其是當小股東已經因為股價腰斬以致苦不堪言的時候。

第二，公司5月公布擬把22,823,988股非上市股份轉為H股，佔已發行股份約6.01%，以推行H股全流通。這不等於股份即時會被沽售，但在弱勢股價環境下，任何潛在流通盤增加都會放大市場對供應壓力的想像。加上公司正投入冷鏈、數碼化、IP和旗艦店，甚至把雪王IP推向文旅概念，有意逆市「燒銀紙」在中國河南省鄭州即集團總部所在地設立「蜜雪冰城雪王城市主題樂園」。外界猜測蜜雪集團欲藉著創造「中國版的廉價迪士尼樂園」，為公司前景及營業額創出新路向，但這卻會令公司資本開支和成本端都繼續上升，甚至有機會導致虧蝕，公司股價短期內自然難以靠「美好故事」而翻身。

事實上，自去年11月底蜜雪集團股價微漲至425元後，由去年12月開始， 即展開了漫長「七連跌」，意即公司股價連續7個月下跌，令不少散戶損失慘重，對集團信心盡失。

那麼，現價253.8港元的蜜雪集團股價又是否值博？有分析認為，若只看估值，答案是蜜雪冰城的股價開始有水位：以2025年每股盈利15.65元人民幣粗略折算，現價約14倍歷史市盈率，較去年的超高市盈率已大有改善；事實上，不同大行給予的12個月平均目標價均普遍高於現股價，顯示現時或已到了「人人看淡」的極端位置，股價有機會出現轉機。

但值博不等於低風險。蜜雪現價適合的是願意承受波動、押注毛利率見底和單店模型穩住的投資者；保守資金則應等2026年上半年同店銷售、毛利率、加盟商盈利和股東回報政策有更清楚訊號。換言之，250元附近已由「貴得離地」變成「有條件值博」。但是否值得撈底，還要看投資者是相信及認同蜜雪冰城的薄利多銷策略以及「雪王城市主題樂園」這個未來故事。

Text by BusinessFocus Editorial

免責聲明：本網頁一切言論並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦，讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定，如因相關言論招致損失，概與本公司無涉。投資涉及風險，證券價格可升可跌。