【林祖專欄】債務危機是關鍵？ 金價1年半升逾50% 跑贏美股港股！

2025年已過了一半，國際金價升幅近27%，如果連2024年合計，一年半以來的升幅已超過50%，跑贏很多資產，包括美股和港股。很多專家、學者、評論員都有分析背後的原因，大多數會從利率、貨幣供應、地緣政治等角度出發，但有一個很關鍵的原因卻比較少人提及，那就國家債務危機。

歷史上金價暴升往往與國家債務危機有密不可分的關係，其中一次經典例子是2010年爆發的歐債危機。危機大約於2009年底開始爆發，11月杜拜國家債危機令市場開始關注歐洲國家的國家債務問題，當時多個歐洲政府的債務都非常沉重，超出歐元區設定的上限，希臘尤其突出，國債達GDP達113%。結果危機就由希臘燃起，火燒連環船地傳至葡萄牙、意大利、愛爾蘭、西班牙等國，合稱「歐豬五國」。

國債的孳息率（Yield）反映了國債在債券市場上自由買賣的價格走勢，孳息率愈高代表價格愈低，從希臘10年期國債孳息率走勢，可以看到大概從2009年第四季度的5%一直暴升至2011年底的超過40%，兩年間升幅800%，反映債價嚴重暴跌。希債如此，其他歐豬當然也無一幸免，甚至遠至冰島，當年也受到歐債危機沖擊，出現嚴重債務危機，冰債被投資者大舉拋售。

當年金價與這些國家的國債價格走勢恰好相反，從2009年第四季開始金價一直暴升，由大約每安士950美元升至2011年底的1923美元，升幅超過100%。這種金價與國債價格的關係於2020年開始運行至今，大至相同，不同的是，這次不是發生在歐債，而是出現於美債。從美國10年期國債走勢看到，孳息率2020年3月的0.394%一直上升至今接近4.3%，升幅10倍，同期金價則由1650美元起步，升至2025年6月約3350美元，升幅大約100%。

黃金與國家債務的反向關係不是近年才有，早在金本位解體前已經出現，例如1968年美國國會便通一項法案，禁止於第一次世界大戰時未向美國清償戰債的國家，以其手上美元向美國兌換黃金，當時是每35美元可向美國政府兌換1安士黄金。這項法案說明了，當年美國政府購買了其他國家為數不少的「戰爭債券」，後來有國家違約不還，故美國政府就禁止他們用美元兌換黃金，等同宣告黃金比這些國家發行的政府債券，甚至自己發行的美元都更具價值。

政府發行的債券既有利息，亦有政府信用作為基礎，就算有一天政府還不起，最差情況也可以通過印鈔償還。為甚麼政府債券受到市場質疑時，資金會湧向黃金呢？因為黃金具備一種很少人留意的抵押功能。

普通人借貸，一般會用物業、土地做抵押，很少用黃金，但金融機構卻不一樣，黃金價格公開透明，長時間儲藏不會變質，體積又細小，本身就是十分優良的抵押品，功能其實與政府債券相近，同樣可以作為抵押品進行融資、借貸，產金大國之一的南非，便常以黃金作為抵押，向西方金融機構進行借貸，意大利、葡萄牙在七十年代也曾因外匯短缺，以國家黃金儲備作為抵押進行融資。這就是黃金作為一種資產，一般人很少留意的功能，同時亦解答了為什麼當政府債券受質疑時，市場資金會奔向黃金。

撰文：林祖