加息已結束了嗎？

聯儲局11月維持利率不變，議息聲明措辭似為結束加息鋪路，投資市場表現振奮。現在是時候為加息周期畫上句號了嗎？

聯儲局主席鮑威爾在本月議息會議後指出，受較長期國庫券孳息率上漲等因素推動，近幾個月來金融條件顯著收緊，而緊縮政策的影響尚未完全顯現出來，聯儲局正在謹慎行事。

這番言論加上後來公布的10月就業和消費物價指數數據，似乎均支持經濟和通脹正在放緩，12月甚至明年第一季加息的機會「歸零」，下一次變動或許是明年第二季開始減息。

憧憬加息的「黑夜」即將結束、減息的「黎明」即將降臨，美股從10月低位顯著反彈一成，接近收復7月底以來的所有失地。美國國庫券孳息率也應聲下挫，從10月下旬一度接近5%，顯著回落至4.4%附近水平，回落幅度達60基點。

除了聯儲局結束加息的預期和股市反彈，也有其他因素支持著債息回落，包括美國眾議院新任議長提出的臨時支出法案獲參眾兩院通過，使聯邦政府再度暫時避過停擺的命運；另一方面，以色列與哈馬斯的衝突雖然還未結束，但擴散至區內更多國家的風險有所減少，紓緩了避險氣氛，油價也持續回落，減輕了通脹反彈的憂慮。

我們在10月26日的文章提及，十年期國庫券孳息率抽升至5%，其中一個可能性，是期限溢價（term premium）上升，而期限溢價上升則有可能是市場對利率前景出現分歧所致。隨著聯儲局暫停加息的傾向更趨明顯，以及上面提及的財政及地緣政局風險降溫，均使市場對利率前景分歧收窄，導致期限溢價和較長期的孳息率回落。兩年期和十年期孳息率的「倒掛」幅度由10月最窄不到20基點，又擴闊至近日的50基點。

不過，金融市場的振奮表現和長期債息顯著回落，卻可能成為自我反噬的導火線。不要忘記，聯儲局連續第二次會議維持利率不變，理據之一正是認為金融條件收緊可能令經濟活動、招聘和通脹受壓，減低了聯儲局要再加息的必要性，讓聯儲局有時間觀察大幅加息至今所產生的效果。

如今股市再次變得暢旺、債息回落幅度比兩次減息25基點還要多，若情況持續，不排除再度推動經濟活動再度加快，甚至刺激通脹調頭升溫。部分聯儲局官員一再強調未能宣告抗通脹行動已取得勝利，不能排除要進一步收緊政策。

我們10月26日的文章提出美國十年期國庫券孳息率可能進入5%的新時代，暫時似乎被市場推翻了。然而，我們也要警惕若市場為利率見頂變得過度興奮，政策要進一步收緊的風險是的確存在的。我們的觀點未有重大變化：尋求較穩定收益的投資者，趁高利率鎖定較過去數年為高的票息，可能是合理的選擇；但若要部署利率見頂、全面轉為看好債市，則宜保持觀望。

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