中國式減息的投資啟示

聯儲局主席鮑威爾在Jackson Hole全球央行年會的發言，基本上為聯儲局9月啟動減息「蓋棺定論」，餘下的最關鍵問題是今年總共會減息50基點、75基點、還是100基點？另一邊廂，中國人民銀行已在7月先行減息20基點。這回減息不但沒有加劇人民幣的貶值，反而人民幣兌美元在8月至今已累計上漲約1.5%，或成去年11月以來最佳表現月份。各地貨幣政策周期進入拐點的微妙時機，或對投資者在今年餘下時間的部署有莫大啟示。

關於內地減息對經濟的含意，我們在早前的文章已有詳盡分析，在此不贅。順著該文的思路，我們並不認為人民幣的反彈意味著內地經濟前景突然有明顯改善，而是人民幣匯率的另一方 — 在匯市中具有「航空母艦」地位的美元，在美國減息預期顯著升溫的帶動下明顯走弱（美匯指數從7月初的106降至本周初100.5附近），因而推動了絕大部分主要非美元貨幣造好。

事實上，人民幣8月的升幅還是比其他貨幣兌美元稍見落後：因為出乎意料的減息而一度插水的紐元反彈逾4%，日圓、瑞郎、澳元、歐元等的升幅介乎3至4%。除了我們一向指出，貨幣政策前景及經濟基本面是帶動匯率方向的重要因素（如美元、澳紐幣等），貨幣政策周期進入拐點所引發的套息交易拆倉造成日圓、瑞郎等低息貨幣轉強，也是在目前這階段裏，部署投資時必須特別加以考慮的因素。

在相對安穩的市況裏，透過借入低息貨幣（短倉）、將資金投向較高潛在收益的投資（買入高息貨幣、債券等收息資產、或具有長線資本增值潛力的股票以至房地產等，建立長倉），這種套息交易往往是一個相當有效的提升潛在回報、同時風險相對可控的妙法。不過，當利息走勢變得相當不明朗，同時引發金融市場波動，這類套息交易的潛在虧損風險便有機會突然急升，尤其是當中可能涉及抵押貸款或衍生工具等，出於風險管理的需要，不少投資者或要考慮將套息交易拆倉，便可能進一步令市場波幅擴大。8月初的環球金融市場動盪，或許正是例證。

一般來說，利率較低的日圓和瑞郎都是十分熱門的套息交易融資貨幣。不過，隨著日本進入加息周期而美國即將減息，日圓扭轉了自疫情以來的貶值走勢；另一方面，歐元區經濟自第二季以來的相對弱勢，也成為另一額外因素，導致瑞士自3月提早減息後，並沒有觸發瑞郎加快下跌（因為瑞士和歐元區經濟密切得多，對瑞郎而言，歐元比美元是更重要的錨）。日、郎兩幣近期走勢不明朗性增加，使套息交易的難度大增。

由於中國內地減息，使用人民幣作為套息交易融資貨幣的可行性，逐漸引起市場注意。首先，當然是人民幣政策利率的確較不少主要貨幣為低（很多國家過去一兩年因為通脹嚴重而要大幅加息，陷於通縮邊緣的中國則無此需要）；其次，儘管人民幣匯率近日有所回升，但在目前內地的經濟情況下，似乎也不至於在短期內會大幅升值，人行評論人民幣走勢的語調也逐漸由警惕單邊貶值變為警惕單邊升值。兩者均是採納人民幣用於套息交易的有利因素。

人民幣本身還是有資本管制，國際投資者若希望借入人民幣，很大可能需要在香港等離岸人民幣中心進行。之前幾個月人民幣持續面臨貶值壓力，人民銀行除了透過調控在岸人民幣中間價等方法去穩定匯價外，市場也一直有傳中資銀行在香港透過沽出美元、買入離岸人民幣來「維穩」。而離岸人民幣流動性下降，則會推高離岸人民幣拆息（也會增加炒家沽空人民幣的成本），4月時的拆息便一度高逾5%。但隨著人民幣匯率回升，抽走離岸人民幣流動性的需要便降低，拆息上周便曾低見1.62%，因此投資者的離岸人民幣融資成本相信也會隨之降低。

人民幣是否適宜用於套息交易，投資者還是要作多方面考慮。例如，離岸人民幣資金池的深度較其他貨幣還有一定距離，投資者若在市況波動時需要拆倉，或許較日圓或瑞郎較為困難。同時，我們對日圓和瑞郎是否會持續回升也有所保留。日本央行官員已指出，不會在市況波動情況下強行加息；而瑞士通脹壓力不大，也有一定空間進一步減息以刺激經濟。

有意在今年餘下時間，部署以借入人民幣作為套息交易貨幣的投資者，不妨與投資顧問進一步商討，更深入了解不同套息貨幣的優劣。

了解更多市場資訊：https://bit.ly/3XwFXOg

本文所載資料為大新銀行或其聯屬公司之觀點，截至本文日期，相信相關資料來源乃屬可靠。投資涉及風險。銀行對任何數據或預測的準確性不發表任何聲明或保證。本文僅供參考，並不構成任何建議、要約或招攬。