散戶牛市狂歡 望美股年年升15% 惟市場會用意想不到方式令你清醒

請原諒那些在牛市裡意氣風發、指望美股像阿波羅火箭一樣永遠直衝雲霄的投資者。畢竟，當你被過去十年科技巨頭的賺錢能力燒得頭暈目眩，誰還想理會經濟學的老古董理論？「新經濟」、「新利潤率」、「新時代」——這些詞每隔一代就會被重新包裝一次，像打折清倉的iPhone。

經典說法是：過去百年美股年化報酬約10%，如今新一代七巨頭（Magnificent 7）利潤率高得嚇人，難道不是該把未來預期拉到13%、甚至15%？太天真。這種樂觀預期就像相信一杯咖啡能讓你三天三夜不睡，終歸會撞到牆。

先來看看數據。標準普爾 500指數的市盈率，如今穩穩站在24倍以上，遠超中型股和小型股的17倍。有人說，科技股主導時代，這種溢價理所當然。這話沒錯，但這些估值已經把「新利潤率」榨乾了。除非你相信蘋果和微軟未來能像大白鯊一樣把整個經濟都吞掉，否則這種估值只會把未來收益提前消耗殆盡。

經濟增長有極限，這不是情緒問題，而是物理學。Kleiber’s Law的啟示是：體型越大，效率越高，但增長速率越慢。一隻大象比一隻老鼠節能，但沒見過大象長到像郵輪一樣大。現今全球股市市值已近50萬億美元，繼續指望其以複利15%狂奔，邏輯上等同於預期美國GDP像病毒一樣無限繁殖——最後只會讓經濟模型和現實脫節。

企業利潤終歸要靠全球消費者掏錢。當然，軟體訂閱和數位廣告比造車造鐵軌賺得快，但消費者的錢包卻沒有跟著AI的曲線指數化膨脹。每一分超額利潤，最終都要找市場接盤。當全世界都把退休儲蓄押在「科技股永動機」上，風險就像雪球一樣在估值底下悄悄滾動。

牛市裡沒人會問這些問題，因為大家都忙著在網上發財文、重讀巴菲特語錄，彷彿只要信仰夠虔誠，複利奇蹟就會降臨。但一旦熊市來臨，這些樂觀論調會像流行語一樣一夜之間過時，轉而開始崇拜末日預言家。投資人的心理波動，和市盈率的曲線一樣，從來沒什麼創新。

投資的現實很殘酷：高成長時代終究會讓位於規模經濟的物理上限。那些把15%當作新常態的人，無異於相信地球是平的。估值越高，未來回報越低。這不是悲觀，而是算術。

至於那些還在牛市狂歡，幻想自己比鄰家更快致富的人，最好記得：市場永遠能以你想不到的方式讓你清醒。至於市盈率24倍的標普500，祝你好運。

李浩然

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