【BF專欄】爆！爆！爆！信用債大面積違約，我們還能相信債券嗎？

1. 債市黑天鵝

爆！爆！爆！一直被視為“避風港”的固定收益產品，隨著中國信用債的大面積違約，變成如今中國投資市場最大的雷區。

截至5月21日，2018年已有21只債券發生違約，涉及金額高達190億元，金額和頻率都創新高，涵蓋了公司債、企業債、私募債、中票和定向工具等多種類型。2017年同期，僅有10只債券發生違約，合計違約規模不到80億元。

除了以往的老大難——中國城市建設控股集團、大連機床集團和東北特殊鋼集團等，此次新增的違約主體多是民營企業，包括富貴鳥、凱迪生態、ST中安等多家上市公司。

此次信用債違約潮爆發密集且突然，部分事先毫無徵兆，整個債市受到拖累。

5月21日，國內園林行業龍頭企業東方園林獲批發債10億，結果僅募集到了5000萬元，被媒體稱為“史上最慘發債”。

不僅如此，以信託為代表的非標資產也多次出現償付困難，其他資管類產品也開始出現違約問題，投資界人心惶惶。截至5月21日，超過170檔基金出現負收益，其中8只虧損超過10%，更有4只跌幅超過15%。

圖/Pixabay

2. 連環違約的原因

以往，債券違約主要源於行業不景氣而導致的公司持續虧損，無法償還債務，少部分因為公司控制人的運營風險。

此次卻大為不同，此輪違約主要源自於外部融資環境收緊而導致的融資性現金流斷裂。

與國企相比，民企獲得銀行貸款的難度較大，加之近年來金融環境寬鬆，民營企業就愈加依賴發行債券進行直接融資。尤其是成本更低的短債，依靠不斷滾動發行新債，以新還舊的方式，支援長期投資。前幾年中國經濟暢旺，民企在杠杆的推動下，大力擴張，紛紛多元化經營，而忽視了負債結構的安全性。

資產新規要求金融行業進一步去杠杆，金融要回歸本質，為實體經濟服務，不能在金融機構裡空轉。其直接影響就是金融機構收縮資產負債表，減少對外放款，不少嵌套資金來源被掐斷，導致企業，尤其是民營企業現金流緊張，短債的鏈條一斷，接不上就容易出問題。

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3. 有什麼後續影響

信用債違約連環爆發，造成投資者投資債券更為謹慎，投資意欲下降。這才有了東方園林發10億債，僅募集到5000萬的“史上最慘發債”現象。

市場上以新還舊的做法普遍，儘管東方園林臨時補上了舊債的缺口，但不代表其他公司也能做到。八個蓋子十個鍋的問題，很快就會紛紛浮出水面。尤其是那些本身主營業務不強、盈利微薄甚至出現虧損的公司，或債務結構不合理、短債長用、資金缺口大的公司，出現違約風險極高。

企業一旦有了違約記錄，就必須先還清以往債務，才能繼續發債融資，否則在資本市場上就沒了立足之地。但是信用債市場萎縮，他們想還清債務難上加難。

企業無法還債，投資人更加謹慎，企業難以再融資，因而形成惡性循環。甚至會影響到高信用企業的再融資，讓一些原本經營較好的企業也受到牽連。

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4. 我們還能相信債券嗎？

通常我們認為，相比股票而言，債券是低風險的。如今，面對現在這樣的狀況，我們還能繼續相信債券嗎？

曾經是固定收益領域的佼佼者——華商基金，此次，旗下也出現多隻債券基金頻頻踩雷的罕見情況，基金淨值大幅度下跌，一時成為投資界熱話，引人警醒。

對於大多數非專業投資人來講，說到“債券”其實指的都是“債券基金”，很少有散戶直接購買債券。一來，債券入場費比較高，通常要10-20萬美金；二來，直接售賣債券，銀行只能收到很少的傭金，如果買了債券持有到期，更是連賣出的傭金都沒有，所以，銀行一般也只會推薦你債券基金。

債券基金和債券不同，是一堆債券的組合，沒有到期日，和股票基金一樣可以隨時買賣退出。好處是入場費比較低、有專業人員幫忙打理、不用費太大心思。缺點是管理費高，且需要與銀行等銷售機構分成。

債券本身是較低收益的投資品，由於要支付管理費和傭金，債券基金必須拉高收益率。如何拉高收益率？那必然要配置一些利率較高但風險同樣高的低評級產品。在市場形勢好的時候，收益率很高，大家一片歡欣。但一旦市場不好，就容易出現多次踩雷的情況。

事實上，如果你瞭解債券的回報與風險，滿足投資門檻後，直接投資債券是一個非常穩定且收益不錯的投資途徑。

艾瑪是債券的愛好者，因為一旦選擇好了債券，就不用太過關注每日的波動，定期收息，到期回本，再適當加杠杆，利用利差交易，在較低息環境下，獲得10%以上的年回報並不難，是產生被動收入的絕佳工具。

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5. 債券的收益與風險

簡單來說，購買債券就是別人問你借錢，約定到期把錢還你，在此期間，每季度或每半年付利息給你。

假設A公司發行100元的債券，約定5年到期，期間每年給7%的利息。7%則為票面息率，100元為票面價格。

隔壁老王購買了這個債券，隔一陣子，他想買房，就打算在二手市場上把債券賣了折現。於是，他95元在二手市場上放賣。

和股票一樣，債券的價格也有上下。會根據市場利率、公司經營情況的變化，有小幅度波動，因為到了5年期，只要A公司不違約，就能收回100元，因此不會像股票那麼波動大。

由於債券有到期保本的特質，當債價上升，可考慮賣出，賺取價差。當債價下跌時，則可持有至到期賺取收入。

此時，你以95元接手了這筆債券，那麼你不僅每年能收到100元的7%作為利息，到了到期日，還能收回100元。假設剩下4年到期，那麼實際的收益率是（100-95）/95/4+7%=8.3%。這實際收益率8.3%，就叫孳息率（Yield-to-maturity）。

因為債券比較穩定，銀行會給債券提供較高的融資率，有些私人銀行可以提供高達80%的融資比率。

為降低風險，以50%抵押來計，目前美金的貸款利息為2.5%。假設我花50元本金，剩下45元銀行貸款，購買隔壁老王的債券。如上所述，50本金的孳息率為8.3%，貸款部分的收益率為8.3%-2.5%=5.8%。這樣，我50元本金最後的收益率為8.3%+5.8%=14.1%。

所以，只要有利差存在，選對債券，就只需要坐等收息，不用太頻繁去糾結債券價格的起伏了。而如何選好債券，看國際機構的評級，看公司的行業和財報，基本就能搞定了。

再加上自製債券基金，把資金投資於不同行業不同高評級債券的公司中，就能有效分散風險。定期收到的利息，又可以購買其他債券，進一步分散風險。

目前，艾瑪持有近20支不同公司的債券，大多都是美國公司，部分為德國和英國的公司，覆蓋科技類、醫藥類、地產類等多個行業。至於杠杆率過高，處於漩渦中的中國債券，暫時沒有購買。

總之，債券基金的風險主要在於為了支付管理費和傭金，拉高收益，而必須購買垃圾債或其他低評級債，從而增加了風險。只要有一定的資金規模，自建債券組合，分散風險，就能達到較高的收益。

（本文經由博客艾瑪授權轉載，並同意BusinessFocus編輯文章與修訂標題。文章內容為博客個人意見，不代表本公司立場。）

Text & photos: 艾瑪