【小龍專欄】油價升其實股市未必跌 20年數據揭露真風險所在 若美元匯價大升 才是港股的更危險訊號

最近環球股市波動加劇，油價、美元、美債息及科技股走勢，再次成為投資者關注焦點。但是相比油價上升或美債息上升，美元走強可能對港股及其他股票市場構成更大壓力。究竟這個看法是否有數據支持？我利用2006年1月至2025年12月、長達20年的WTI原油、美元指數（DXY）、恒生指數及納斯達克綜合指數數據，嘗試從歷史統計角度，分析當中的市場關係。

市場經常有一種直覺：油價上升會推高通脹，增加企業經營成本，甚至令央行維持高利率，因此對股市不利。不過，20年數據得出一個與普遍印象不同的結果。WTI油價與恒指月度回報的相關係數只有+0.163，與納指則為+0.208，兩者不但沒有呈現負相關，反而屬於弱正相關。

進一步觀察，當油價單月上升10%或以上，過去20年共有28個月份，期間恒指平均上升1.39%，納指平均上升1.87%。相反，當油價單月下跌10%或以上，24個相關月份中，恒指平均下跌3.37%，納指平均下跌1.90%。換言之，油價大升不一定是股災先兆，油價大跌亦未必代表股票市場可以受惠。關鍵在於油價變動背後的原因。如果油價上升來自全球經濟復甦、工業活動增加及能源需求改善，企業盈利可能同時增長，油價與股市自然有機會同步向上。2009年就是典型例子，WTI全年上升79.8%，恒指及納指分別上升51.9%及43.6%。但如果油價上升是由戰爭、供應中斷或產油國減產引起，情況便完全不同，因為成本上升及通脹壓力可能反過來打擊股市。

相比油價，美元與股市的歷史關係明顯得多。過去20年，美元指數與恒指月度回報的相關係數達到-0.514，與納指則為-0.385。這反映美元走強的月份，兩個股票市場往往較容易出現弱勢，而港股與美元的反向連動尤其明顯。背後原因並不難理解。美元升值可能反映全球資金尋求避險、美國利率相對偏高，或者國際金融環境收緊。對部分依賴美元融資的新興市場企業而言，本地貨幣貶值更可能增加償還美元債務的負擔。香港雖然實行聯繫匯率制度，但港股同樣受到國際資金流向、企業盈利及市場風險胃納影響，因此美元走勢值得特別關注。判斷港股風險時，美元可能比單純觀察油價或美債息更重要。從上述相關係數來看，這個方向確實得到一定支持。不過，相關性並不代表因果關係，更不代表美元每次上升，恒指都必然下跌。

如果將油價及美元放在一起分析，結果更加值得研究。2006年至2025年間，當油價上升、美元下跌，恒指平均月回報為+2.35%，納指為+2.56%。當油價及美元同時下跌，兩者平均回報亦分別達到+3.28%及+2.18%。最值得警惕的反而是另一種組合：油價下跌，同時美元上升。 過去20年共有59個這類月份，恒指平均下跌3.47%，納指平均下跌1.17%，表現明顯偏弱。這種環境可能反映全球能源需求轉差、經濟增長放緩，與此同時資金轉向美元避險，形成對股票市場不利的組合。

除了美元，投資者留意美國高收益企業債，這類資產主要持有信貸評級較低的美元企業債券，對融資環境及違約風險相當敏感。當投資者開始擔憂企業償債能力，高收益債可能面臨沽售壓力，信貸利差亦可能擴闊。因此，如果未來同時出現美元持續走強、高收益債轉弱、半導體股下跌及股市反彈乏力，便值得提高警覺。

小龍

江恩理論及時間周期專家，陸港台出了多本著作及受不同媒體轉載文章，多次提前預測大市轉勢時間。

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