關稅戰迷霧未散 困擾下半年環球經濟

中美關稅休戰得到落實（暫時），而美國與英國也達成了特朗普就任今屆美國總統以來首份貿易協議，投資者對關稅的擔憂似乎有所降溫。不過，美國關稅政策的不確定性、出口商如何化解衝擊、以及匯率波動對貿易產生的影響也有大量變數，關稅戰看似稍緩，實則迷霧未散。

首當其衝的是，政策不確定性已成新常態。中美雙方在本月初達成新一輪貿易協議，美國對華進口貨品平均關稅稅率從最高130%以上降至約50%，但仍遠高於過去數年的平均約20%。從2月美國開始加徵關稅以來，中美兩國攻守之間，招來劍往，每天的事態發展常常出人意料，令不少企業家和投資者不知所措。目前的「休戰」也只是下一階段談判展開前的中途站，未來的關稅或其他貿易措施如何發展相信沒有可靠的劇本可言。有研究機構利用美國各大傳媒報道內容編製而成的「經濟政策不確定指數」，以反映輿論認為當前經濟不確定性的程度，顯示今年4月特朗普祭出「對等關稅」政策後，同期經濟政策不確定性指數已高於2018年最高點。

特朗普政府的關稅政策受多項因素左右，除經濟及政策取向外，亦涉及民生議題及各國對關稅的回應等，因此難以估計最終關稅水平以及不同產業間的雙邊關係。對於企業而言，稅率波動及各項經濟政策反覆無常，困對於企業而言，稅率波動及各項經濟政策反覆無常，困對於企業而言，稅率波動及各項經濟政策反覆無常，困擾其投資及生產決策，因而近期美企活動轉審慎。美國供應管理協會數據顯示，製造業新訂單與庫存指數差距縮至疫情後新低，而招聘人手步伐亦有再度放緩跡象。若貿易政策發展未能明朗化，下半年的經濟活動不排除會進一步減慢。

不過，關稅戰也可能造就另一些機遇。自首屆特朗普政府開始對華大幅加徵關稅以來，內地出口美國貨值在2017年至2024年間累計增加了約兩成八，年均增速僅3.6%；但同期整體出口增長年均增速達7.5%，反映內地積極開拓美國以外的其他出口市場，尤其是歐盟和東盟國家等，有助局部抵銷美國關稅的衝擊。另一方面，出口受阻，部分商品產出也可能回流國內市場，雖然這可能有助消化廠商存貨，但卻有機會同時加劇「內捲」。內需能吸納多少「出口轉內銷」的貨品實有疑問，是內地經濟官員目前面臨的一大難題。

另一關鍵未知數是匯率走向。特朗普首屆任期內加徵關稅後，人民幣兌美元匯率曾貶值超過一成，有助內地出口商暫獲喘息空間，對關稅壓力起緩衝作用。然而，在特朗普2.0時期，美國宣布徵收對等關稅後，美元匯率顯著走低，人民幣兌美元曾反彈逾2%，歐元、英鎊及日圓等貨幣兌人民幣則升值。若匯率升值過急，固然可能會增加出口壓力；若匯率大幅貶值，則可能引發資金外流。我們對外界一些人認為美元可能持續貶值的看法有保留，而一旦主要貨幣走勢若突然轉向，對各類牽涉外匯的企業可能產生相當複雜影響。我們會密切關注匯率變化對貿易及經濟所產生的潛在挑戰。

短線而言，中美雙方或趁暫時下調關稅期間繼續加快出口付運，加上新興亞洲地區經濟表現强勁及供應鏈轉移，兩國整體貿易表現短期內未必太差。中長線而言，當全球貿易秩序重組，政策不確定性或成持久戰，轉移市場未必能抵消内需弱勢，匯率波動或放大關稅衝擊，這些因素將對兩國以至全球經濟的靭性帶來重大挑戰。