【江恩小龍】惡性通脹難解 代價是經濟衰退及失業率飆升 借鑑戰前德國及鐵娘子處境

花旗銀行更新英國通脹預測，估計在天然氣價格飆升下，1月份通脹將達18.6%，創下近半世紀以來新高。對上一次英國通脹逼近20％，要追溯至戴卓爾夫人年代，最終以經濟衰退及失業率飆升的代價，成功遏止通脹惡化。假如最後通脹失控，情況將會如何？歷史上最著名的一次通脹失控，發生於1923年的德國。

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第一次世界大戰後，德國於1918年至1933年間成立威瑪共和國，卻在1923年開始出現通脹及物價飛升情況。我們不妨借古鑑今，由威瑪共和國的惡性通脹，觀察量化寬鬆後果及無限QE影響。

在戰爭的需求下，德國於1914年至1918年間，流通貨幣總量增加5倍，加上戰爭爆發前，德國脫離了金本位（gold standard），而且為籌集軍資而累積大量債務，馬克匯率開始貶值。只是當時處於戰爭經濟情況下，物價由官方控制，並實行食品和生活日用品配給制，故問題並不明顯。

1921年因賠款支出及資本外逃，馬克貶值了75%，通脹日益嚴重，有民眾擔心通脹侵蝕貨幣購買力，而到商店瘋狂搶購，貨架上商品被一掃而空。1922年6月，賠款和解的希望破滅，馬克開始崩盤，加上外資急切撤出德國，銀行發生劇烈的流動性危機，並引爆擠兌潮。

雪上加霜的是，一次大戰後西班牙大流感爆發。德國戰敗並簽署《凡爾賽條約》，需向盟國賠償1320億馬克的巨額罰款。為償清債務，德國放棄金本位。同時，德國政府開始不斷印鈔票來買外匯，鈔票的價值越來越低，通脹的情況更失去控制。此時中央印鈔的速度，已追不上馬克貶值及物價上漲的速度，1922年9月，德國陷入超級通脹惡性循環；1922年馬克最大面值達5萬，1年後變成100兆，馬克兌美元匯率曾達4.2兆馬克兌1美元。

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1923年馬克貨幣發行量，高達4965850000000億的天文數字，而工業生產指數則下降至46.9。一次大戰前，4.2馬克可以兌1美元。之後在1922年初，每美元可兌320馬克；到1922年下半年每美元兌7,400馬克。其後每美元更可兌4.2兆馬克。在1922年間，馬克的最高面值是5萬；而在1923年間，最高的貨幣面值就是100兆馬克。

在最嚴重的時候，800億馬克幣只與1美金等值。德國央行無限量印鈔，結果造成馬克惡性通脹，商品價格急速上漲，一杯咖啡要價5千馬克，其後更漲至7千馬克；曾有婦女用手推車載馬克現鈔去超市換食物，結果手推車遭小偷偷走，馬克現鈔被遺棄原地。

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其後德國政府發行新貨幣，代替舊版馬克，匯率為一個新貨幣單位等於1萬億舊馬克，政府同時著手控制貨幣發行量。此外，經過與一戰戰勝國的協商，德國的戰爭賠款得以削減，但仍無補於事，原因是1929年大蕭條，不但影響歐洲，同樣影響德國，最終令德國走上極端。

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放眼現今，通脹或滯脹的威脅無疑被低估，有投資者會用「this time is different」或「印銀紙咪搞掂」來安慰自己，但事實又是否如此簡單？

戴卓爾夫人1979年初上任首相面對相似情境時，當年「鐵娘子」以大幅加息至17厘，削減公共開支等強硬措施，成功令通脹回落至1984年的4%，但失業率同時升至11.9％，令英國陷入經濟衰退；另沃爾克（Paul Volcker）在1979年至1987年間擔任聯儲局主席，任內初期為壓抑通脹而多次大手加息。資料顯示，他上任時美國CPI已逾11%，而1980年3月更高達14.8%，他在該月一口氣大幅加息5厘，令聯邦基金目標利率高達20厘。

至於末日博士Nouriel Roubini的看法，他認為通脹水平如果要回落至目標水平2%，聯儲局基金利率就要達到4.5%至5%的水平。他更明言，如果聯儲局基金利率未達上述水平，通脹會繼續失控，並繼續維持高位。他更補充，如果聯儲局基金利率要上調至更高水平，美國經濟將面臨硬著陸。

總括而言，美國正面臨經濟硬著陸，或通脹失控的局面，故筆者認為未來有機會再加快加息，等同1979年戴卓爾夫人及沃爾克時刻一樣，但如果加息都無法控制通脹，世界將會如何？

小龍
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