內地人非法跨境炒股遭打擊 百度宣布轉為雙重主要上市 流動性緊缺 北水港股通成唯一合法水喉 業績失色下現價值博率有幾高？未來又會否有其他股跟風？

內地八部門早前聯手嚴打內地人非法跨境證券業務，富途、老虎等灰色渠道遭立案查處，內地資金直接買賣港股美股的路徑被全面截斷，還要被追稅。面對境內買盤資金斷流的危機，百度集團（港股：9888，美股：BIDU）宣布於9月1日正式由香港第二上市升格為港美「雙重主要上市」，外界估計目的是要達到被納入「港股通」的門檻，接通內地「北水」這條合規的水喉。消息刺激百度港股股價今早升逾6%；然而，百度最新季績顯示核心廣告收入大跌19%至131億元人民幣、AI基礎設施投入龐大導致自由現金流轉負約79.5億元人民幣。這場藉雙重上市引水自救的豪賭，能否為百度低迷的股價帶來真正重估？抑或只是北水落場前的短期炒作？ 而未來又會否有其他上司公司仿效？

堵死灰色炒股渠道 港股通成唯一合法水喉

百度正式公布，9月1日起正式由香港第二上市轉換為香港及納斯達克雙重主要上市，屆時港股簡稱的「S」標記將會移除。轉換過程不涉及發行新股或集資，香港市場地位升格為獨立主要上市地，與美國市場地位平等，並各自受所屬機構監管。以往「第二上市」架構下，香港監管很大程度依賴美國主市場並給予大量豁免；升格後，百度必須全盤符合香港上市規則，合規成本大增，換取的正正是最具戰略價值的一張入場券，獲納入港股通（北水）合資格投資名單。

這場上市架構轉換的真正推手，相信是早前內地八部門聯合展開的嚴打跨境非法證券活動行動。隨著富途、老虎等券商於境內展業受查，內地高淨值人群直接開戶買賣美股或港股的傳統灰色通道被全面收緊，資金原則上只許賣出不許新增。官方文件同時明文指引資金應透過港股通、跨境理財通等合法渠道投資境外資產。面對內地投資者無法直接買股的困局，百度若要接通境內龐大的財富資金池，獲納入港股通已非錦上添花，而是唯一的合規生路。

業績底牌隱憂重重 港股通能否扭轉估值低殘？

資金面迎來曙光，但百度基本面底牌卻難言理想。百度最新季度總收入為313億元人民幣，按年倒退4%；核心網絡營銷收入更按年大跌19%至131億元人民幣。儘管GPU雲業務同比暴增283%，推動AI相關收入佔比升至五成，惟高昂的AI算力研發與基礎設施投入導致資本開支高達113.9億元人民幣，自由現金流轉負近80億元人民幣。調整後每股ADS收益僅7.22元人民幣，遠遜市場預期的9.75元人民幣，坐實了「AI極度燒錢卻尚未轉化為厚實利潤」的現實。績後百度股價大跌1成，自今年1月161.2港元高位股價已下跌逾4成！

從博弈角度看，百度股價低迷固然提供了一定安全邊際，雙重主要上市及港股通消息短期亦能提振市場情緒與成交量。然而，港股通只是改善股票的流動性折讓，並非救業績的萬靈丹。內地資金固然偏好知名科技巨頭，但在搜尋廣告收入下行、AI投資回收期漫長的情況下，投資者若盲目追高，恐面臨「消息落實即吐利」的風險。現階段百度「值博率」完全取決於AI應用端商業化變現速度能否跑贏龐大的折舊與算力成本，否則北水建倉過後，百度股價最終仍須回歸基本面考驗。

中概股二手上市命運分化 京東攜程會否跟風？

百度今次轉型是跟隨阿里巴巴（港股：9988，美股：BABA）與網易（港股：9999，美股：NTES）的步伐。當阿里、網易及百度相繼開通港股通「合法高速公路」，京東（港股：9618，美股：JD）、攜程集團（港股：9961，美股：TCOM）及騰訊音樂（港股：1698，美股：TME）等仍留在第二上市名單上的中概股，其失去內地散戶及公募基金南下買盤的代價將愈來愈高，極可能成為下一波跟風轉型的候選者。

越來越多中概巨頭放棄第二上市的豁免特權，轉投合規要求更高的雙重主要上市，折射出中美金融博弈與內地監管環境轉變下的集體生存智慧。對於市值龐大的公司而言，承受行政與監管成本增加，換取南向資金池與港美兩地雙保險上市架構，無疑是一筆划算的買賣。這種趨勢正加速重塑香港股市的定價權，港股不再只是美股的影子市場，而是內地資本直接掌握中概股定價核心的主戰場。

百度轉為雙重主要上市，表面上是順應市場機制的資本操作，實質上是在內地跨境資本管控趨嚴下，爭奪內地資金池的生死抉擇。港股通的活水固然能為低迷的股價注入強心針，但資金終究不是慈善救濟；當跨境灰色通道被封死、正門大開之際，北水注視的將不再是故事與概念，而是實打實的盈利能力。若百度的AI業務無法儘快從「燒錢巨獸」蛻變為「盈利支柱」，這道引水入港的門檻，究竟是估值重估的開端，還是暴露基本面軟肋的開始？

Text by BusinessFocus Editorial

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